来源 / 节点财经   文 / 九才 

　　说到酱香型白酒，相信大家首先想到的应该是茅台。但是茅台之后呢？到底谁是酱酒第二，郎酒、习酒对这个头衔的争夺似乎是最激烈的。事实上，还有一个酱酒品牌也在觊觎这个座位，甚至早就传出了做“茅台平替”的风声，这个企业就是珍酒李渡。

　　与郎酒和习酒相比，虽然珍酒的规模可能略逊一筹，但它也有自己的优势。去年，在“白酒教父”吴向东的带领下，成功登陆香港证券交易所，成为近八年唯一新上市的白酒企业。在“香港白酒第一股”、“中国酱酒第二股”等诸多光环的加持下，受到了广泛关注。

　　但在目前白酒行业的深度调整期，库存高、价格倒挂成为基本旋律，上市后的珍酒李渡也遇到了增长的考验。

　　根据今年上半年珍酒李渡的财务报告，报告期内营业收入41.33亿元，同比增长17.5%；股东应占利润7.52亿元，同比下降52.6%。公司在报告期内确认了2.66亿元的股权激励费，主要是净利润大幅下降。排除此类因素后，公司净利润10.2亿元，同比增长26.9%。

　　都是双位数增长，看起来还可以吗？如果比较上市前后的表现，事情就没那么简单了。珍酒李渡作为白酒行业的后起之秀，如何在其中继续讲述增长故事，也面临着诸多考验。

　　01 业绩增长放缓，库存逐年上升。

　　要观察企业的成长状况，不仅要看当前的数据，还要结合过去几年的发展趋势。

　　从2020年到2023年，珍酒李渡的总收入分别为23.99亿元、51.02亿元、58.6亿元和70.3亿元。2021年至2023年同比增速分别为112.7%、14.8%和20.1%，不难发现，虽然其收入水平自2022年以来仍在增长，但与2021年相比，增速明显放缓。

　　出现这种情况，有白酒行业整体环境的原因，但珍酒李渡本身也存在着不可忽视的问题。

　　具体来说，珍酒李渡旗下有四大品牌:珍酒、李渡、湘窖、开口笑。其中，贵州珍酒一直是公司的核心支柱，今年上半年收入27.02亿元，占总收入的65.4%；江西李渡营业收入6.75亿元，占16.3%。湖南湘窖主要面向湖南，分别收入4.52亿元，2.24亿元，占比较小。

　　因此，珍酒的增长关系到整个公司的业绩。但《节点财经》发现，近年来珍酒的增长并不乐观。数据显示，今年上半年，珍酒的收入增长率为17.2%，拖累了整个公司(17.5%)的增长。如果李渡的增长不好(37.9%)，珍酒李渡的表现会很差。

　　而且，珍酒作为核心品牌，近年来销量持续下滑，从2021年到2023年，其销量分别为14761吨、12856吨、12630吨。对此，珍酒李渡的外部解释是，这主要是由于珍酒调整产品结构，产品高端导致销量下降。

　　但这里需要注意的是，在销量下滑的情况下，珍酒并没有停止扩产。目前酱酒产能已超过4.2万吨。相应地，珍酒李渡的库存再创新高。

　　根据今年中报的数据，珍酒李渡库存达到64.88亿元，同比增长17.43%。2021年，其库存仅为36.49亿元。库存的增长比收入数据的增长更快。销售越多，库存越多，这一趋势的背后，似乎解释了公司业绩增长的情况。

　　02 **拖累盈利能力的销售费用？

　　如果说存货上涨是整个白酒行业普遍存在的现象，那么珍酒李渡自身独特的问题可能就是盈利能力。

　　据《节点财经》报道，2023年白酒企业总毛利率为82.52%，相比之下，去年珍酒李渡的毛利率为58.03%。今年上半年，毛利率上升0.9个百分点至58.8%，但仍远低于行业平均水平。

　　此外，值得注意的是，在珍酒李渡旗下的四个品牌中，毛利率最高的不是核心品牌珍酒。根据2023年财务报告数据，珍酒、李渡、湘窖和笑话的毛利率分别为58.1%、68.4%、59.1%和40.7%。

　　众所周知，白酒行业的利润率普遍较高，尤其是在茅台的带领下，酱酒赛道的盈利能力更加突出。在珍酒李渡的产品定位上，珍酒和李渡都是以次高端及以上酱香型白酒产品为主。因此，珍酒如此低的毛利率令人惊讶。

　　其中，《节点财经》在珍酒与李渡的差距中可以看出一些端倪。虽然两个品牌定位相似，但其市场布局和团队规模不同。珍酒面向全国市场，其销售团队规模远大于江西李渡的布局，相关费用较高。还可以发现，影响珍酒毛利率的一个重要因素是销售成本。

　　根据财务报告数据，2023年，珍酒李渡的销售经销费用从2022年13.42亿元增加21.2%，达到16.27亿元。在整个上市白酒企业中，这一数据也相当突出。比如同期收入在70亿左右的愿意酒业，销售费用只有12.90亿元。

　　事实上，在珍酒李渡上市之前，其销售和分销费用高的问题已经出现。而且《节点财经》认为，之所以要在销售上投入如此高的成本，离不开公司在经销渠道和品牌力方面的问题。能否在渠道和品牌上有所突破，可能会决定珍酒李渡未来还有多大的增长空间。

　　03 白酒要增长，不能亏待经销商。

　　对于白酒企业来说，经销商团队的建设是否能保持快速增长至关重要。对于珍酒李渡来说，这也是一个必须解决的问题。

　　早在2020年，面对全国市场，珍酒就提出了“6” 8 N“战略布局，重点培育上海、北京、浙江等8个重点省份，培育贵州、河南、山东等6个核心省份，孵化全国其他具有酱酒氛围和基础的N个潜在市场。

　　要推进这一战略布局，促进销售增长，经销商建设尤为重要。正如前面提到的，珍酒李渡在销售团队中的成本投入很大，但实际结果却有些不尽如人意。

　　截至今年上半年，全国共有7360家经销商，半年内增长约100家。与去年同期新增的270家相比，这种扩张速度明显放缓。事实上，喝过珍酒的消费者对其口味有很好的评价，但由于经销商渠道薄弱，其接触的消费者规模有限。

　　对于经销商来说，只有盈利才有销售的动力，珍酒李渡价格的混乱是对经销商热情的打击。

　　目前，在一个电子商务平台上，我们可以发现，53度500ml“珍十五”的核心单品折扣前价格为659元，手价为400元，直接打六折。在这种情况下，经销商的利润会变得非常微薄，这自然会影响他们的热情。

　　2021年“双十一”时，珍酒曾获得京东白酒销量榜第一名，但代价却大幅下降。其大单品“珍十五”指导零售价为3800元至3900元/箱，双十一当天直接将价格压至1900多元一箱，引起众多经销商的愤怒和困惑。

　　更重要的是，作为一个以高端和次高端为主的白酒品牌，虽然珍酒在贵州的市场规模仅次于茅台和习酒，但其品牌知名度仍然不高，全国大多数消费者。

　　为了提高产品档次，茅台等龙头品牌往往选择涨价策略。即使存在价格倒挂的情况，制造商也会亲自结束并突破价格底线，这将不可避免地对经销商和品牌造成一定的伤害。

　　品牌不够硬，经销商没有热情，无论产品有多好，都很难在股市的“内部卷”中保持增长。当然，已经习惯了大量投资营销的珍酒李渡，未来的大概率仍将以此作为推动增长的重点。然而，需要时间来验证这种方法是否能支持它继续保持两位数的增长。